引言
中国债券市场从1981年恢复发行国债至今，经历了曲折发展历程。由于历史原因，我国债券市场形成了银行间和交易所两个相对割裂的市场体系。我国债券品种众多，债券发行主体分为政府部门、央行、金融机构与非金融企业四类，分属不同部门监管。2018年至今，中央多个部委联合推动债券市场的互联互通，已经取得一定成效。
债券，其实是一种“借条”。市场上的债券和借钱写的借条类似，也要写明期限、利率、规模等要素，只是借钱的人现在变成了企业、政府、银行等法人机构，面向的群体也不再只是一个人，而是多家金融机构。而且因为有统一标准的条款设计，所以也可以在市场上交易流通，类似于股票。
主体评级是对债券发行人信用资质的评级，而债项评级针对的则是这一只债券的评级。
之所以要对信用债进行主体/债项评级，是因为企业发行债券要面向市场上多个机构投资者，而这些机构投资者对企业的经营、现金流与盈利能力不可能完全了解，所以必须要有一个标准来反映企业的信用资质，来尽可能填补这种信息的不对称。
资料来源：Choice，《中国人民银行信用评级管理指导意见》，公开信息整理
截至2020年8月9日，我国债券市场存量余额超过107.3万亿元，其中利率债存量59.54万亿元，占比超过一半，信用债存量36.95万亿元，占比为34.43%。
截至2019年末，债市余额占当年GDP的比重为98%。
从微观来看，分别对应了企业资产负债表右边的不同科目（负债、所有者权益）。
从宏观来看，债市是加杠杆，股市是去杆杠，在宏观经济周期的不同阶段有着不同的市场表现。
02、发展历程：曲折探索，快速发展
萌芽阶段：1981年-1986年
特点：
1.以国债发行为主，发展较为缓慢。
2.该阶段企业集资行为既没有政府审批，也没有相应法律法规规范。到1986年底，约发行100亿元企业债。
3.没有成型的债券交易机制或交易场所，债券不能进行转让和交易。
记忆点：
1981年，财政部正式发行国债，我国债券市场由此产生。
起步阶段：1987年-1997年
特点：
1.以国债为主体的债券二级市场开始形成，交易所市场处于主导地位。
2.由于出现了部分企业债券到期无法兑付的问题，同时为制止乱集资现象，企业债券经历了从人民银行到国家计委归口管理的转变。
记忆点：
1995年，国债在上交所招标发行试点成功；
1997年6月，全国银行间债券市场成立。
规范整顿阶段：1998年-2004年
特点：
1.该阶段的管理体制带有浓厚的计划经济色彩，债券审批程序长，企业债发行规模不大。企业债券以大型央企和银行担保为信用基础，类似准政府债。
2.银行间债券市场框架基本形成。2003年，央行票据的诞生标志着银行间债券市场的真正崛起。
记忆点：
1999年，证券公司和基金公司获准进入银行间市场。
加速发展阶段：2005年-至今
特点：
1.债市多头监管格局形成，银行间债市成主体，市场成员、产品序列不断丰富。
2.银监会禁止银行提供项目债券担保的规定促使我国信用债券市场选择了硬着陆的方式。
3.人民银行凭借宽松的法律环境和成员优势，通过债务融资工具和注册制重新确定了广义公司债券市场的主导权。
4.人民银行加速银行间债券市场布局，银行间债券市场基础设施逐渐完备，自成体系。
记忆点：
银行间债券市场成为我国债券市场主体，人民银行加速银行间债券市场布局。
2005年4月，人民银行和银监会推出了《信贷资产证券化试点管理办法》；
2005年5月，启动企业短期融资票据市场；
2007年8月，中国证监会颁布实施《中国债券发行试点办法》，启动中国公司债券市场。
目前，我国债券市场形成了交易所市场、银行间市场和商业银行柜台市场三个子市场在内的统一分层的市场体系。
按照交易场所划分，上交所和深交所市场属于场内市场，银行间市场和商业银行柜台市场属于场外市场。
注：虽然地区股交中心也能买卖债券，但是金额占比非常小，因此不作详细讨论。
从2019年成交数据来看，银行间市场交易量占债市交易总额的96%以上，交易所市场约占4%。
资料来源：Choice，中国人民银行《2019年金融市场运行情况》，公开信息整理
债券发行主体
我国债券市场的发行主体分为政府部门、央行、金融机构与非金融企业四类。
政府发行的有国债、地方政府债；央行发行的为央票；金融机构发行的为金融债券、同业存单；非金融企业发行的债券类型较为复杂。
债券投资者
我国所有的投资者都可以通过不同形式参与到债券市场，投资主体包括人民银行、政策性银行等特殊机构、商业银行、信用社、邮储银行、非银行金融机构、证券公司、保险公司、基金（含社保基金）、非金融机构等机构投资者和个人投资者。
2019年，《关于银行在证券交易所参与债券交易有关问题的通知》（证监发〔2019〕81号）发布，允许商业银行在依法合规、风险可控、商业可持续的前提下，在证券交易所参与债券交易，意味着监管层将逐步放开商业银行作为投资者进入交易所债券市场。
● 不同的债券投资者所能参与的交易场所及对应的结算托管机构
结算托管机构
目前我国债券产品的登记、托管、清算和结算的分割比较严重。相应的机构包括中国证券登记结算有限责任公司、中央国债登记结算有限责任公司和上海清算所等。
（1）严格来说，债券市场的行政监管机构和行业自律组织并非直接的债券市场参与者，因此不属于债券市场参与主体；
（2）债券市场结算托管机构在政府的官方报告中又被归类为金融市场基础设施。
04、债市监管体系
广义的债市监管机构包括各级行政、事业及行业自律性监管机构等。
债市基础设施主要为债券市场提供登记、托管、清算和结算等服务，也具备一定的监管职能。
资料来源：Choice，中国人民银行，《关于开展金融市场基础设施评估工作的通知》，公开信息整理
金融基础设施连接着金融市场各个部分，为整个金融市场的有效运行提供支撑。
我国债券市场基础设施主要为各家登记、托管、结算、清算、信息服务、交易、交易后处理等机构。
资料来源：Choice，中国人民银行，《关于开展金融市场基础设施评估工作的通知》，公开信息整理
对债券市场的监管体系可以分为债券发行监管、挂牌交易和信息披露监管、清算结算和托管监管、市场参与主体的监管以及评级机构等相关服务机构的监管等。
05、债券发行交易机制
债券发行流程
债券发行方式
在中国债券市场，债券主要通过三种方式发行：债券招标发行、簿记建档发行、商业银行柜台发行。
资料来源：《非金融企业债务融资工具簿记建档发行规范指引》，《企业债券簿记建档发行业务指引（暂行）》，《企业债券招标发行业务指引（暂行）》，《上海证券交易所公司债券簿记建档发行业务指引》，《深圳证券交易所公司债券簿记建档发行业务指引》
非金融企业债务融资工具发行采用簿记建档方式；企业债券发行可采用簿记建档、招标方式；公司债券发行采用簿记建档方式。
四种基本交易类型
不同市场的现券买卖
在银行间市场和交易所市场，现券买卖交易的方式及流程有很大的不同。
银行间市场现券买卖交易以询价方式为主；交易所市场现券买卖交易以竞价方式为主。
银行间市场的现券买卖询价交易流程
银行间债券市场是一个场外交易市场，场外交易市场不像股票市场，直接在系统里面输入想买的股票代码、买入价格，系统就能自动帮你寻找交易对手成交。
在场外市场做交易，需要像买菜一样，自己去询价找交易对手。
06、债市信息查询渠道
07、债市互联互通趋势
债券市场的总体互联互通此前已经有了很多铺垫，比如证监会针对银行间债券市场的执法权，最高院司法解释对债券范围的确认。
2020年7月，中国人民银行和中国证监会联合发布公告，决定同意银行间债券市场与交易所债券市场相关基础设施机构开展互联互通合作。
我国银行间债券市场与交易所债券市场目前在监管部门、债券品种、发行准入标准、债券托管机构等方面存在诸多差异，特别是由于两个市场分属不同的监管机构，市场内债券产品受不同法律约束，为发行人和投资者带来了诸多不便，增大了交易成本。
债券市场的互联互通是一项复杂的系统工程，需要多方面工作的推进及多个部门的共同协调才能得以达成。2018年至今监管层已经出台相关文件，逐步推进债券市场的互联互通。
此次互联互通（即2020第7号文）是真正从交易到登记托管结算层面，是更加具体实质性的突破，后续仍然需要很多细节政策将公告的内容落地。
